Circle 于 8 月 5 日与 Coinbase 续签了收入分成协议，锁定了发行人在 2024 财年花费约 9.08 亿美元的分配模式。第二天，CoinShares 发布了一份研究报告，指出 Open USD (OUSD) 财团对 Circle 的商业模式构成了生存威胁。
摩擦点是结构性的。在 2026 年第二季度收益中，Circle 报告储备收入为 6.677 亿美元，占季度总收入的 95.2%。按年计算，约为 26.7 亿美元。 OUSD 提议将几乎所有收益重新分配给分销合作伙伴，减去管理费，并实行零费用铸币和赎回。如果该模型有效，那么 Circle 今天捕获的资本池将成为吸引合作伙伴明天采用不同协议的激励因素。
OUSD 的 140 名合作伙伴手册
Open USD 于 2026 年 6 月 30 日由 Open Standard 兼首席执行官 Zach Abrams 宣布，其前身公司 Bridge 被 Stripe 以 11 亿美元收购，这是 Stripe 有史以来最大的一笔收购。该联盟拥有 140 多家公司，包括 Visa、Mastercard、Stripe、BlackRock、Coinbase、American Express、BNY、Google Cloud、IBM 和 Ripple。储备共享模式颠覆了 Circle 和 Tether 多年来所依赖的发行人保持流通量的经济学。该协议不是由单一发行人获取数十亿储备的收益，而是将收益分配给推动采用的合作伙伴。
8 月 3 日报道称，财团领导人煞费苦心地将此举描述为附加而非战斗。 Coinbase 首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗 (Brian Armstrong) 将该交易所描述为“多稳定币平台”。 Visa 首席执行官 Ryan McInerney 称 Visa 是“多币种、多链”。万事达卡首席执行官 Michael Miebach 表示，OUSD 是“我们将在我们的网络上启用的另一种货币”。
但 Coinbase 的加入造成了结构性悖论。 Coinbase 是 Circle 最大的分销合作伙伴，在 2024 财年收取了约 9.08 亿美元的收入共享付款，约占 Circle 总收入的 54% 至 56%。通过加入一个旨在在 140 个合作伙伴之间重新分配储备收益的联盟，Coinbase 正在帮助建立一个协议，将其目前从 Circle 收到的确切分配费用商品化。蓝筹评级分析师 Amey Dandawate 将此举描述为合作伙伴的“免费选择”。 ARK Invest 的 Lorenzo Valente 表示，许多承诺看起来像是软意向书。三星已经对其参与该联盟的报道提出异议。
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7 月 14 日，瑞穗将 Circle 的评级下调至表现不佳，并将其目标价从 85 美元下调至 50 美元。该公司预计 2027 年 EBITDA 为 6.99 亿美元，比预期的 9.3 亿美元低 25%。主要推动因素：瑞穗预计，由于储备经济面临竞争压力，Circle 的分销和交易费用比率将从 64% 攀升至 73%。 6 月 30 日，即 OUSD 公布当天，CRCL 股价下跌约 17.5%，月度跌幅扩大至 40% 以上。
为什么它可能不起作用
改变经济模型并不会自动打破现有的网络效应。 Paxos 全球美元网络 (USDG) 提供了一个反例：与 130 多个合作伙伴采用类似的收益分享结构，但 18 个月后流通供应量仅为约 30 亿美元。 OUSD 尚未上线，没有公共供应，也没有发布任何储备报告。它的成功取决于 2026 年下半年的执行，从 Solana 区块链开始。
问题圈更新无法解答
Circle 拥有真正的防御能力——大约 730 亿美元的 USDC 流通量、OCC 联邦信托银行执照、NYDFS 执照以及即将于 9 月 16 日推出的 Arc 主网。Coinbase 续订锁定了截至 2029 年 6 月三年的发行成本，从而获得了稳定性。
但 OUSD 会在几个月后推出。 Coinbase 续订无法回答的问题不是 USDC 是否会维持其供应——它几乎肯定会维持。问题是，一旦存在将其重新定向到移动它的合作伙伴的协议，Circle 是否可以继续获取该供应产生的收入。 Circle 本季度从储备收入中赚取的 6.677 亿美元是 OUSD 财团押注他们可以分享的资本池。这是 Coinbase 刚刚与他们一起下的赌注。