要点
在我撰写本文时，亚马逊 (AMZN +2.20%) 的股价约为 250 美元，比 8 月 3 日收盘高点 284.02 美元低了 10% 以上。尽管亚马逊拥有其历史上最高的营业利润率，但在该公司 10 月 29 日发布第三季度报告后，股价还是下跌了。
在那份报告之前，我说过我会在报告之前买入一半头寸，在报告之后买入另一半。我还列出了让我跳过下半年的因素：亚马逊网络服务 (AWS) 的增长率回落至 20%，或者营业收入低于管理层 225 亿美元至 265 亿美元的指导范围。
两者都没有发生。 AWS 增长 39%，营业收入为 281 亿美元。但报告也显示了这种增长的成本攀升的速度有多快。
AWS：连续六个季度实现较快增长
AWS是亚马逊的云计算部门，是该公司的利润引擎。 AWS 第三季度收入同比增长 39% 至 460 亿美元。目前，增长率已连续六个季度回升，从 2025 年第一季度的 17% 升至 18%、20%、24%、28%、37%，现在为 39%。对于一家年化收入运行率为 1840 亿美元的企业来说，我认为这个速度是惊人的。
AWS 运营收入增长 55%，达到 178 亿美元，该部门的运营利润率从 2025 年第三季度的 34.6% 扩大到 38.7%。当然，这一利润率确实比第二季度的 39.4% 略有下降。
但前瞻性数字却指向相反的方向。 AWS 的积压订单（尚未计入收入的客户承诺）达到 5780 亿美元，同比增长了一倍多。管理层表示，认为 AWS 在 2027 年和 2028 年的增长都可以超过 40%。
利润增长，但未增长 61%
亚马逊第三季度营业收入为 281 亿美元，比一年前的 174 亿美元增长 61%，甚至高于管理层指导的最高范围。其营业利润率为 13.9%，而去年同期为 9.7%。
但 61% 的数字更符合这一趋势。亚马逊一年前的业绩包括两项特殊费用——与联邦贸易委员会达成法律和解的 25 亿美元以及预计的 18 亿美元遣散费。如果没有它们，2025 年第三季度的营业收入将为 217 亿美元。按照这一标准，营业收入增长了 29% 左右。
对于过去 12 个月销售额近 8000 亿美元的企业来说，这仍然是一个令人印象深刻的增长率。零售方面也发挥了作用。北美部门的营业收入从去年同期的 73 亿美元攀升至 87 亿美元，不包括结算费用，销售额增长了 6%，增幅约为 20%。
人工智能账单持续上涨
仅第三季度，亚马逊的现金资本支出（数据中心、服务器、芯片和仓库的支出）就达到 759 亿美元，是去年同期的两倍多。管理层仍预计 2026 年营收约为 2200 亿美元，高于 2025 年的约 1280 亿美元。
首席执行官安迪·贾西 (Andy Jassy) 在第三季度财报电话会议上表示：“预计 2027 年将大幅增加支出，并明确目标以获取有吸引力的财务回报。”
这笔支出使亚马逊的自由现金流变成了巨额外流。过去 12 个月，自由现金流为负 424 亿美元，而第二季度为负 76 亿美元，去年同期为正 148 亿美元。与此同时，过去 12 个月运营现金流增长 29%，达到 1,683 亿美元。
AMZN-亚马逊
纳斯达克 · 截至美国东部时间 26 年 2 月 11 日下午 4:00
换句话说，该公司获得的现金比以往任何时候都多。亚马逊的支出超过了全部支出，主要是因为人工智能（AI）的建设。诚然，5780 亿美元的积压可以说让这笔支出看起来不像一场赌博。但如果 2027 年支出再次增长，自由现金流可能会在一段时间内保持负值，我认为这是该股的主要风险。
我现在就买下半部
这份报告并没有改变我的计划。我说的这两件事都将决定下半场的胜负。
分析师预测，亚马逊 2027 年的市盈率为 25 美元左右，约为 23 倍，低于我 10 月底阐述该计划时的 24 倍左右。对于一家基本营业收入增长约 29% 的企业来说，这个估值看起来很公平，即使这个价格仍然假设人工智能支出最终会变成现金。
我会继续在这里购买该职位的后半部分。我只是预计自由现金流数字会在一段时间内看起来很粗糙。