CoreWeave 的债券收益率达到 15%，一张图表后芯片股蒸发了约 1.6 万亿美元……而埃隆·马斯克 (Elon Musk) 的一句话回复让人工智能股陷入了自 2008 年以来最长的连续下跌。主持人 Ejaaz Ahamadeen 详细分析了 neoclouds 如何借钱建设数据中心、熊市和牛市情况，以及为什么这不是 2008 年。

所以上周有人在网上贴了一张图表，整个股市就崩盘了。 Coreweave 24 小时内下跌 15%，戴尔下跌 11%，甲骨文下跌 9%。事实上，半导体股连续8天下跌，这是自2008年以来最长的连续下跌，我们都知道2008年发生了一场严重的金融危机。但最让我困惑的是，这似乎并不是这次事故发生的原因。 Cowe 报告了他们最好的收入，比上一年增长了 112%，并且在 Microsoft、Meta 甚至 Anthropic 等一些大公司的支持下，积压了 1,290 亿美元的收入。如果我们看看戴尔、甲骨文、台积电，他们都报告了历史上最好的季度，但他们的股价仍然下跌。当你引用上周采访中的安迪·贾斯 (Andy Jasse) 的一段话时，他表示 2028 年之后需求将超过供应。因此，他提前几年就开始应对 2029 年的产能限制问题。那么为什么这些公司的股票会下跌呢？我们将在高通今天为您带来的节目中了解为什么市场最近会倾销整个核心编织的崩溃和传奇。现在通常当市场崩溃时，总是有许多不同的因素

正在发生，但在本例中，这仅与一家公司以及他们为 GPU 支出提供资金的借款金额有关。现在，您可能已经知道，Coreweave 就是所谓的新云，基本上是一个云中心或多个容纳 GPU 的数据中心的所有者。他们将这些 GPU 租给主要的人工智能实验室或其他超大规模实验室，以便他们可以对人工智能模型进行推理或训练人工智能模型。尤其是 Coreweave 在过去 3 到 4 年里迅速崛起。他们去年首次公开募股，股票表现相对较好，但 Coreweave 发生了转变。他们最初是一家只为游戏服务的 GPU 公司，然后当比特币挖矿成为一件大事时，他们就转向了加密货币挖矿。然后，当人工智能爆发时，他们会说，嗯。我可以将这些 GPU 重新用于人工智能模型，他们最终获得了最大的估值，赚到了比以前最多的钱。还有许多其他新云公司涌现，例如 Iron、Nebius、Escale，所有这些公司的估值都达到了相当疯狂的水平，他们的收入目录基本上是这样的。在过去的一年半中，像 Anthropic、OpenAI、

Meta、微软、谷歌、亚马逊都与他们签署了价值数十亿美元的多年期协议。那么过去几天或几周发生的变化导致了市场做出这样的反应。好吧，这一切都始于查马斯·帕拉哈帕蒂亚 (Chamath Palahapatia) 的一条推文，他是 All In 播客的主持人之一，我很喜欢这个播客，而且前 Meta 高管也做得很好，他创办了自己的基金 S社会资本，我认为他放弃了这一点。现在他对人工智能市场和整体宏观经济结构有了非常好的看法。他在推特上发布了一张图表，该图表基本上显示了核心编织的收益率不断上升。必须偿还债务。现在这笔债务具体是他们借来购买 GPU 的钱，然后将其出租给我之前提到的大公司，比如微软、Meta、亚马逊。所以，他们自己没有钱，需要借钱购买GPU，然后卖给其他公司。他们必须支付的收益率，即他们必须支付的利息，最近飙升得相当高，达到了 15%，相当于他们本季度必须支付约 6.4 亿美元。然后埃隆·马斯克回复了这条推文，哎呀。五封信就摧毁了整个股市。截至本周末，Coreweave 股价下跌 25%。然后在接下来的几天里，其他半导体或只是人工智能股票，导致整个市场下跌，因为目前市场基本上是由大量人工智能股票支撑的，这导致大约 1.6 万亿美元在半导体上被抹去。

具体来说，人工智能股票是资本支出泡沫的大部分，我觉得这很奇怪，因为它甚至影响了与核心编织不直接相关的股票。我知道它是否会影响其他新云或人工智能云服务提供商，但它开始影响台积电，台积电报告了历史上最好的季度。这意味着在此之前，台积电没有一个季度没有被击败，而台积电基本上制造或生产英伟达制造和设计的芯片。因此，他们是整个市场、整个人工智能基础设施建设的核心基础部分，但他们的股票仍在下跌。因此，这似乎是一种更广泛的缩减，基于人们对人工智能资本支出基础设施建设的预测。现在听着，我们在谈论极少数公司的支出如何增长之前已经制作了几集，老实说，大约有 8 家公司，亚马逊、谷歌、Meta、微软，我们的支出超过，我认为仅今年就超过 5500 亿美元，他们计划明年支出超过 1 万亿美元。有史以来第一次，这些公司正在陷入红色、负现金流。听着，我们正在说话

这里的公司的现金资产负债表上有数千亿美元，但现在现金已经耗尽到零，以至于他们需要借钱。现在，这些公司正在以许多其他不同的方式赚钱，这些方式不一定与人工智能相关，所以他们能够为这些不同类型的事情提供资金，这是有道理的。但像 Coreweave 这样的小公司，像 Nebius 等公司的人工智能资本支出泡沫仍在膨胀，它们在很大程度上依赖于融资，这就是为什么我们可能会看到对收益率问题的担忧。因此，这引起了人们的恐慌，这是可以理解的。最后，在周一，人们开始放松。我相信 Coreweave 上涨了 6.9%，高盛将 Kreweave 评级为买入。所以我们需要解决的问题是，刚刚到底发生了什么？第二，有什么实质内容吗？市场下跌的背后，这告诉我们什么关于泡沫中人工智能的更广泛的担忧？听着，毫无疑问，人们非常兴奋和乐观，可能会过度投资，无论我们是否杠杆过高，是否存在私人信贷泡沫，这是托雷马斯上周的观点。那么让我尝试解开这里发生的事情。将 Coreweave 视为房东。他们购买了 51 套公寓。这个案例中的公寓是数据中心，它们非常昂贵，成本非常高，所以他们借钱来购买这些公寓。然后他们所做的就是将这些公寓出租给微软、Meta 等公司使用，这些公司有效地向他们支付租金。现在，让他们能够借用这个

钱，相当于购买昂贵的抵押贷款或一般的抵押贷款。问题是，最近，抵押贷款付款或抵押贷款利率飙升至他们必须偿还过去三个月最近一个季度的 6.4 亿美元的程度。现在，Kweave 为自己辩解说，他们一直靠出租赚钱。他们上个季度的收入约为 26 亿美元，从技术上讲，他们应该在扣除成本后实现盈利。我认为扣除欧佩克和资本支出成本后，他们的成本已降至约 15 亿美元，但现在他们必须偿还这些抵押贷款的接近或几乎一半以上。明年，预计在抵押贷款利率的基础上再支付 3 亿美元，使抵押贷款利率达到 9 亿美元。因此，如果账面上的所有项目都达到平衡，他们实际上减少了 6.26 亿美元。不太好。听着，如果这是一个静态数字，这可能是 Coweave 可以处理的事情，但他们实际上正在增加支出。 Coweave 计划在未来三个月内斥资约 64 亿美元建设新数据中心。因此，您可以想象，他们必须偿还的债务和实际支出的资金之间的差距正在扩大

为了未来与他们实际赚到的钱。现在他们的债务已上升至约 350 亿美元，其中需要在未来 15 个月内偿还。他们的资产负债表上只有 55 亿美元现金。所以问题对每个人来说都是显而易见的，他们到底打算如何及时偿还这些费用？当有人在网上运行统计数据时，基本上Kweave 是否会在未来 3 年内违约（55%），这看起来就像是抛硬币一样。现在，查马特的观点不一定是卖掉你在克鲁韦夫和整个航空市场的全部股票。他只是指出了一种趋势，如果这种趋势继续增长，可能会变得非常麻烦或令人担忧。他指出，两个月前，Kweave 必须偿还债务的抵押贷款付款或抵押贷款利率只有 10%，而自从那八周发生以来，它又上涨了 5%，预计还会再上涨 5%，而且可能会继续上升到 Coreweave 需要拖欠部分贷款的地步。他只是在关注聪明的资金在哪里考虑 Coreweave neo 云，并且只是为人工智能支出而借贷。他主要说，听着，债券收益率基本上是保险市场的有效利率。将愿意支付或定价 K Weave 正在承担的债务。所以现在是 15%，两个月前是 10%，他的想法基本上是，保险公司、借钱给他们的人、当 K Weave 有钱时首先得到还钱的人。正在定价

这是一个非常昂贵的风险，他们认为 Kreweave 在未来 3 到 5 年内可能会违约，他说 Kweave 的债务资产负债表总额，他们资产负债表上的资金约为 45.5 亿美元，然后集体增加的利率可能最终成为他们的问题，特别是在积极花费越来越多的钱来购买更多数据中心的情况下。值得指出的是，我认为2到3年前，他们只有3个数据中心，现在他们有51个数据中心，并且他们计划在未来3个月内花费65亿美元。所以他指出，嘿，听着，我们可能需要放慢速度，你可能需要稍微削减成本。我们并不是说要以任何方式认输，但放慢速度，否则我们最终会陷入一个码头式的泡沫，它肯定会破裂，至少是 Co Weave 和一些新云正在做的事情。所以我想了一下，沙马特的观点绝对站得住脚，我认为他挥舞旗帜并警告人们这一点是正确的。但我认为市场可能反应过度了。很有趣

因为他们让 Coreweave 首席执行官参加了 All In 播客，我记得大约三周前，我记得看过它。我记得他明确描述了这些不同交易的融资是如何运作的。举例来说，我们已经与微软签署了一项重大协议，价值数十亿美元，这是他们几个月前完成的，我们在这个节目上对此进行了报道，他基本上说，他建立了一个叫做盒子的东西。显然这是隐喻，但他把它当作一个盒子。在那个盒子里，第一轮融资来自客户自己。因此，Coreweave 签署了所谓的长期协议，这本质上是一种承诺，在这种情况下，微软将需要花费一定数量或全部合同金额。即使他们不从 Coreweave 手中夺走计算能力，所以如果微软不想拿走计算能力或者他们不需要计算能力，他们仍然需要支付费用。这里的要点是，Coreweave 签署的每笔交易都被锁定在自己的盒子里，用于支付 GPU、资本支出、电力、电力和土地的资金基本上是使该数据中心活跃起来并为实际客户提供服务所需的资金由该客户支付。它来自于租金。只有在那之后，Coreweave 才真正收钱。但它会变得更好。 Kwe 创始人还谈到了收入积压问题。上次我检查时（也就是昨天），他们在截至 2032 年的未来几年内拥有大约 1290 亿美元。所以这是很多钱，但也

其中98%是技术上或合同上的。不可取消，这意味着他们已经与这些大公司签署了相当疯狂的、冗长的长期协议，这些大公司可能是在更好的评级上提供资金的，因为，你知道，他们是微软，他们是谷歌，他们是Meta。从科里的角度来看，他们口袋里有钱，而且现在可能不在口袋里，但根据合同，他们确实有钱。但我们也假设，你知道，即使所有这些事情都是危险的。他们有英伟达银行的支持。 Jensen Huang 和 Nvidia 最近表示，他们将填补 Coreweave 未填补的任何产能。他们将支付直到 2032 年的费用。Nvidia 也是 Coreweave 的主要或大投资者。在过去几天发生的整个媒体热潮之后，黄仁勋出来说，我看过 Kwe 的书，我了解创始人，我确切地知道他们资助的交易，相信我，他们很好，他们比以往任何时候都更好。他还提到，尽管股票抛售，他们的收入仍增长了 112%。因此，虽然这看起来类似于 2008 年的金融危机，当时有信用违约掉期，但这是一次

与我们在保险市场上看到的债券类似的工具。很容易让它看起来像是同类比较，但我的看法是，事实并非如此。在这种情况下，是的，我们确实看到了大规模的规模扩张和轻微杠杆化的融资，但它远没有达到互联网泡沫破裂时的程度。这当然是我们应该关注的事情，而且我我认为查马斯呼吁加息绝对是一件值得做的事情，但我认为市场的反应是，我猜对整个事情反应过度了。其他 neocloud 创始人实际上也支持 Coolweave。 Iron 和 Nebius 的创始人，我想我看到 Escale 也上线了，基本上说了或呼应了 Kweave 在他们的整个盒子里所说的类似的话。他们说，听着，我们不会承担巨额债务并将其分散到任何客户身上，我们将债务储存在这些盒子里，而租户，在这种情况下，无论他们与谁签署了协议，Anthropic、OpenAir 是谁。然而，他们是首先支付大部分 CAE 的人，所以我们实际上正在积极偿还这些不同的贷款，并且在 Kweave 的案例中，对这些价值 1290 亿美元的收入积压的未来担保也将采取同样的做法事。事实上，特别是 Escale，他们今年早些时候与 Anthropic 签署了一项 450 亿美元的协议，因为 Anthropic 显然需要更多的计算来训练和影响他们的云模型，然后再推出重磅 IPA。昨天，他们宣布与 Escale 达成另一项 450 亿美元的协议。所以如果这些新云真的存在

危险，你知道，把核心编织放在一边，只看一般的 Neoclouds，他们还会签署这些协议吗？可能不会。但话又说回来，Anthropic 还承诺在未来 3 到 5 年内投入价值 5 万亿美元的消费电子支出，而他们的收入已经放缓至大约 45%，四分之一个季度，一个季度。在此之前是 110%，所以，你知道，悲观者或消极投机者基本上都在说，也许他们的收入正在放缓，这可能最终导致泡沫破裂。我个人不知道。我希望我能研究一下所有这些的财务状况，但这只是事物结构的一般情况。好吧，那么，退一步来说，这一切的牛市和熊市情况是什么？这次缩减有什么实际意义吗？或者我们即将恢复吗？让我们从高通为您带来的今天的节目开始吧。让我们从熊市案例开始，因为这是我在这里列出的第一件事。那么，第一，Coweave 真的能偿还债务吗？他们每季度燃烧约 57 亿美元。我们不知道合同的结构，所以他们多久才能从中得到一些钱

1290 亿美元的积压，以及是否有足够的时间偿还所有这些。而且我们也不知道债券利率会是多少。如果两个月前他们是 10%，现在是 15%。在接下来的两个月里，他们可能会达到 20%，上帝保佑，25%。这里有很多因素可能存在风险。而且，Co Reef 还存在客户集中的风险。我查看了报告或财务从他们之前的季度收益来看，我看到有3个客户的收入积压分别占36%、22%和12%。这是一个巨大的客户集中度。我听着，看到这些事情并不奇怪。这些是大型企业合同。尽管 Anthropic 通过订阅收入来满足大量消费者的需求，但他们的大部分收入也是通过企业来赚取的。顺便说一句，露天也是如此。我认为他们的企业收入最近扭转了消费者收入。关键是，企业合同应该是集中且庞大的，尽管在科尔韦夫的例子中，相对于他们赚了多少钱。这是他们资产负债表的很大一部分。 Ben Horowitz 上周提出的另一点是，这让我们感受到了 1999 年带宽扩张的感觉，当时电信行业的每个人都只是购买电话线，建立这些互联网线路，并在整个互联网时代的管道中投入大量资金，最终导致了大规模的供过于求，整个事情崩溃了，这就是导致互联网泡沫破灭的原因。我不太认为这是

由于一个主要限制，这里也是同样的事情。我们无法足够快地实现在线计算。我们受到电力、土地、电力和外壳的限制，我们受到电力的限制，我们受到物理原子的限制，老实说，我很想单独制作另一集，因为它强调了一个非常好的投资机会，但也说明了是什么阻碍了人工智能 CAE 的支出。奇怪的是，这可能会产生第二个影响，它最终对扩建来说是一件非常好的事情，这样我们就不会像电信时代那样建设得太快。我要说的最后一点是，Nvidia 银行是一件不稳定的事情。我知道他们是世界上最有价值的公司，但支持所有这些价值可能超过 1.1 万亿美元的不同交易可能是一件危险的事情，就像 Nvidia 股票下跌 25% 可能会导致一场彻底的灾难。好的，那么牛市的情况是什么？嗯，第一个是亚马逊首席执行官安迪·贾西 (Andy Jasi) 在上周的评论中，他基本上暗示，或者实际上并没有暗示，它表示需求已超过 2028 年。现在，这是我们在超大规模中看到的更广泛趋势的一部分

与互联网时代相比，人工智能资本支出实际上对这些东西有需求。人们愿意为这里创造的供应投入并支付大量资金。回到互联网时代，没有人想买这个东西。没有那么大的需求。这里的区别在于，他们不仅愿意为此付费，而且愿意为此支付溢价。 GPU价格二级市场上的价格达到了历史最高水平。 GPU 首次亮相、首次创建时的成本是一定的，尽管已经使用了 5 到 10 年，但现在其价值却是这个数字的两倍。想想看，一块旧的破烂金属的价值是它最初首次亮相时的两倍。因此，这里的想法是，需求超出了预期，人们正在为这些东西付费，但当然问题是，随着时间的推移，这种情况是否可持续？另一个牛市案例是，人们错误地认为 Coreweave 的融资是专门针对他们的。但这不一定是真的。你应该首先看看那些付钱给他们的客户，微软、Meta、谷歌。如果我们想继续对所有这些不同的交易进行类比，那么它们就是那些获得真正有吸引力的抵押贷款利率的人。因此他们能够融资并提供所有这些事情所需的资金。你知道，我觉得很有趣的是埃隆·马斯克（Elon Musk）创造了这个，或者通过对 Chemal 的回应对造成这个市场低迷负有部分责任。原始推文，昨天他发布了一条推文说，我与 Neoclouds 的对话是

这是他们有史以来最困难的一次，因为没有人愿意向我出售计算能力，即使他们拥有这些 GPU，他们也已经以更高的溢价预售给了所有其他公司。因此，即使是最大的参与者也有巨大的市场需求，他们想以溢价购买它。我要说的最后一件事是功率限制，即我在本集前面提到的瓶颈。它是真实存在的，并且实际上可能最终会受到 Coreweave 和整个市场的青睐。人们想花钱，想创建 GPU、计算、数据中心，并尽可能多地出售它们。实际上他们做不到，因为我们没有技术知识、土地、租赁和有利于我们的法规，无法以我们想要的速度建设。互联网时代，我们可以。目前在人工智能时代，资本支出建设者，就目前情况而言，我们不能。有太多的臃肿，有太多的监管繁文缛节，而且老实说，有太多的人类和人类需要移动，但目前还没有被激发。这是加文·贝克（Gavin Baker）在他所有关于这些东西的帖子中经常提出的观点，他是其中之一

一般来说，对 AI CE 支出最了解的人。因此，考虑到整个总结，核心编织的事情是一个必要的警告信号，让人们意识到，但我认为市场低迷，人们对整个事情的反应，已经透支了，这可能就是为什么我们看到核心编织开始复苏，市场开始触底，我认为。这可能会引起人们的共鸣d 对投资如此大幅增长感到担忧。我想我在某个地方看到过一项统计数据，今年所有一般风险投资的 75% 都投向了人工智能。我们从未见过任何其他技术爆炸发生这种情况，即使是过去几年的区块链和加密货币，甚至是生物技术。现在，随着人工智能消耗几乎所有东西。人们可能担心这里的超支是可以理解的，我认为我们应该继续诚实地发出警告信号，以便我们能够对整个事情负责。所以，是的，我希望你喜欢这一集，我希望其中一些对你有意义。我周末试图解开这一切，我想创作一个引人入胜的剧集，你知道，你，观众实际上可以理解，所以让我知道这是否有帮助，或者如果我错过了什么，请告诉我。嗯，对于那些一直在听我们剧集的人，尤其是节目的新格式，我们正在调整不同的东西，正如你所知道的，这是一个不同的摄像机角度，我们正在努力使其更加个性化，试图重现我们所看到的卧室方面。曾经在旧的

表演，是的，我希望你喜欢这个表演。如果您喜欢本集并且想与朋友分享，请继续这样做。如果您还没有订阅我们的频道，无论您在哪里收听，或者没有给我们评分或给我们留下评论，请订阅，这对我们有很大帮助。非常感谢您的收听，我们将在 Qualcomm 为您带来的下一集 In the Loop 中与您见面。