Adobe (ADBE) 在过去 12 个月里下跌了 18%，而标准普尔 500 指数则上涨了 21%。潜在的驱动因素是战略性的：Adobe 有意引导更多渠道顶部的用户转向免费增值体验，而不是预付费墙，并且它正在与领导层变动一起管理这一过渡，临时首席财务官就位，阿尼尔·查克拉瓦西 (Anil Chakravarthy) 将于 2026 年 12 月 1 日接替尚塔努·纳拉延 (Shantanu Narayen) 担任首席执行官。
Adobe 放弃了什么来打开这个漏斗
放弃是真实的。 Adobe 将其创意免费增值月活跃用户数量逐年从 5000 万增加到 9000 万，现在它将基于意图的搜索流量直接引入 Firefly 或网络上的 Acrobat，而不是购买页面。管理层表示，这降低了对下半年个人订户 ARR 增长的预期。它还推迟了计划于 2026 财年下半年进行的 Creative Cloud 价格调整，并将大约一半的 ARR 影响归因于该推迟。
这就是市场降价的结果。摩根士丹利 (Morgan Stanley) 在 7 月份将该股下调至减持，将目标价下调了三分之一以上，并将目光转向人工智能替代品。该股目前交易价格为 285.75 美元，约为 52 周高点的 78%，管理层预计免费增值转型的回报将在 2027 年显现出来。
Adobe 回购了足够的股票来改变数学
管理层在同一更新中提高了 2026 财年收入和非 GAAP 每股收益目标，尽管这一提升是由上半年的强劲表现和 Semrush 收购推动的，而不是有机加速。将整体的提高与下半年较低的有机 ARR 目标结合起来，揭示了真正的权衡。在过去三年中，Adobe 的每股收益每年复合增长约 18.5%，快于收入的 11.0%，而且大部分差异都有明显的来源。
这三年来，股票数量减少了约 12.2%，而且回购早于基于股票的薪酬，因此股票数量的减少是真实的，而不是稀释的抵消。 Adobe 在 2026 财年第二季度回购了大约 850 万股股票。这 270 亿美元的授权代表了董事会剩余的多年上限，而不是近期承诺资本，但它强调了可用容量的规模：从长远来看，它超过了 Adobe 在过去 12 个月内创造的 252 亿美元总收入。
过去 12 个月的自由现金流约占报告净利润的 142%，因此这些收益完全由现金支持。所有这些都无法使枢轴变得自由。同一 12 个月的净利润率为 28.7%，低于去年同期的 30.4%。这就是为什么股票数量很重要：无论利润率是否配合，它都会提高每股收益。
在回报到来之前您是否应该拥有 Adobe？
案件范围很窄，这不是一个承诺。管理层自己的投资回报期要到 2027 年，而且领导层的变动是真实的。每股记录表明，股东不必等待任何事情，因为公司在等待期间正在淘汰股票。
值得关注的是 2026 财年第四季度。在 2026 财年第二季度电话会议上，管理层表示，该季度下半年的 ARR 将比近年来更高一些，这与 2026 财年第三季度的流量变化和季节性企业实力有关。如果你无法确定一只股票跌幅如此之大是折扣还是警告，我们的逢低买入策略就是对不同股票进行比较。
Adobe 仍是第一名
一家在重建渠道的同时不断抛售自己股票的公司是值得持有的。不过，这只是一种持有，而 Trefis 高质量投资组合将这种风险分散到了许多人身上。该投资组合有着超过三大指数的记录。
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