一切都变成了罪犯

当 SpaceX 于 6 月 12 日上市时，该股的交易情况符合您的预期：在纳斯达克和常规交易场所发行了超过 5 亿股股票，名义价值约为 800 亿美元。但与此同时，SpaceX 的 24/7 杠杆永续合约成为 Hyperliquid 有史以来运行的最大的单一市场，作为其自己的发现场所，其交易价格远高于 135 美元的 IPO 价格，并为普通交易者提供了对一家公司的杠杆敞口，而他们中的大多数人永远无法获得分配。

它不到纳斯达克交易量的 2%。但这是一个周期前不存在的市场。就是这样。

对于目前市场正在发生的事情，我不断想起一个词：perperification。加密货币发明并完善的永续合约、24/7 杠杆合约正在突破构建它的资产类别。它不再只是交易加密货币的一种方式。它正在成为交易一切的方式。

马修·费舍尔 (Matthew Fisher) 是 Katana Network 的首席执行官。

看看犯罪分子已经扩散到的地方。股票，包括难以接触到的外国名字，最近的例子是 SK 海力士，它是全球第二大内存芯片制造商，也是一家处于人工智能热潮中心的公司，是英伟达等巨头的主要供应商。大宗商品：黄金、白银和石油永续资产是 2026 年初增长最快的衍生品领域。 2026 年 2 月 28 日星期六，即“史诗愤怒行动”的第一天，24/7 价格发现的力量从未如此清晰。当时，在美国和以色列首次对伊朗发动袭击期间，周末石油价格飙升，而传统市场休市。 IPO 前的名字也是如此：一名犯罪分子让人们在 SpaceX 6 月 IPO 之前进行交易，而在上市当天，SpaceX 是 Hyperliquid 上最大的单一市场。代币化的现实世界资产是下一个。

这不再局限于加密货币原生场所。在美国，Kalshi上线了首个CFTC监管的加密货币永续期货，Coinbase推出了永续式股指期货，Robinhood则在欧洲推出永续期货，将永续式产品推向主流用户。现有参与者也在采取行动：6 月，CME 宣布 24/7 交易和新的西德克萨斯中质原油 (WFI) 合约，其规模是其微型期货的十分之一，以现金结算，专门针对较小的交易。

随后监管机构介入。6 月 22 日，美国商品期货交易委员会 (CFTC) 就将永续合约扩展至实物交割原油征求意见； 67 个问题，涉及参考价格、流动性、头寸限制和客户保护。当 CME 于 7 月份试图对其 24/7 石油合约进行自我认证时，CFTC 阻止了它，阻止了快速通道并强制首先进行全面审查。

随着美国致力于在岸衍生品流动以及交易所推动与离岸同行建立公平的竞争环境，这个故事——市场冲刺到全天候杠杆化访问一切，而规则制定者试图决定多快才安全——将不断重演。当美国最大的衍生品交易所正在缩减24/7零售准入的石油合约，而美国衍生品监管机构正在起草永续石油的规则时，你可以停止争论该模式是否获胜。它赢了。

所以有趣的对话不是“犯罪者正在传播”。这是三个更尖锐的问题：哪些资产类别接下来会获得永续合约，杠杆实际上集中在哪里，以及在此过程中会出现什么问题。

接下来，跟随摩擦。犯罪分子最有价值的恰恰是传统市场最烦人的地方，比如晚上关门、按地理位置限制你、要求认证或缓慢安顿的地方。这就是为什么大宗商品、首次公开募股前的股票和难以接触到的外国股票首先获得永续债券的原因：巨大的潜在需求，而无可救药的准入限制。同样的逻辑直接指向私人信贷、碳、货运以及链上现实世界资产的长尾。任何有参考价格和沮丧的受众的东西都是候选者。底层几乎不重要；自由交易的需求确实如此。

关于杠杆集中的地方，这是我希望主流读者真正了解的部分，因为这就是风险所在。犯罪嫌疑人将两个决定压缩到一个工具中：拥有什么，以及使用多少杠杆。对于一个有纪律的交易者来说，这是一个特点；他们有意调整规模，并且知道犯罪风险是不对称的并且变化很快。危险不是产品。危险在于，当一款为专业人士打造的产品遇到一波新来者时，会发生什么，这些新来者看到了小额股份的优势变成了大额股份，却从未真正意识到底线在哪里。 Perpification 将为数百万人提供 24/7、高杠杆的访问权限，他们对“市场”的第一次体验是对他们从未交易过的资产进行杠杆押注。他们中的一些人会非常擅长。他们中的许多人将在凌晨 3 点在永不休市的市场上艰难地学习清算。

这并不是反对永久化的论点。这是不可避免的，总的来说，这是好事，更多的人能够真正、不受限制地获得更多资产，这才是开放市场应该提供的。这是关于如何构建它的争论。未来几年，重要的场馆将不再是那些简单地发挥杠杆作用来吸引德根们的场馆。他们将把杠杆限制、清算设计和用户教育视为核心产品，而不是合规剧院，那些让刚刚出现的人能够生存的产品。

当人们将员工视为“零售杠杆”时，就会忽略一个更深层次的结构点。更强大的转变是谁能够创造一个市场。在旧世界，上市新合约是一种特权，交易所决定什么可以交易以及何时交易。如果处理得当，完美化使得市场创建无需许可：如果有参考价格和需求，市场就可以存在而无需询问任何人。这是最重要的转变，也是将“perps on everything”从口号转变为基础设施的转变。最终的比赛并不是由少数场馆选择的更大的菜单。这是一个菜单自行书写的世界。

把这些放在一起，永久化不再看起来像一种加密货币趋势，而是开始看起来像金融默认设置的变化。过去的默认设置是：市场有时对某些资产、某些人开放，由某人选择。新的默认设置是：任何资产、任何时间、任何地点、无需许可，如果需要，可以使用杠杆。美国商品期货交易委员会（CFTC）关注的石油永续经营者只是市场已经选择的道路上最有利于企业的路标。

谁能以最快的速度推出最多的 Perps，谁就能成为赢家。他们将是负责任地构建它们的人，真正的深度，诚实的杠杆，真正的用户保护，而模型完成了剩下的财务。因为它将会。剩下的唯一悬而未决的问题是谁把它建造得很好。

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