截至撰写本文时，内存专家美光科技 (MU -0.44% ) 的股价接近 878 美元，约为其往绩收益的 20 倍，但仅为分析师预期来年收益的约 6 倍。盈利增长如此之快，以至于明年的预期数字使去年的数字相形见绌。市场为此付出了大约六倍的代价，因为它假设好时光很快就会结束。
内存一直都是这样运作的：高价格吸引新的供应，新的供应结束繁荣。
但上周五，本应结束这一事件的供应有了价格标签和时间表。 SK 海力士承诺投资约 380 亿美元建设两座新工厂，其中第一座工厂要到 2028 年 12 月才会启用洁净室。
繁荣仍在加速
市场贴现的收益并非假设。在第三财季（截至 2026 年 5 月 28 日），美光科技的收入同比增长了四倍多，达到 415 亿美元，高于一个季度前的 239 亿美元。毛利率为 84.6%，而第二财季为 74.4%，一年前为 37.7%。与此同时，运营现金流同比增长五倍多，达到 254 亿美元。
管理层期望更多。指引要求第四财季营收约为 500 亿美元，毛利率约为 86%，每股收益约为 30.73 美元。
仅按年化指导季度计算，该股的市盈率约为 7 倍。
数据中心的需求正在推动这一切。美光第三财季数据中心收入超过 250 亿美元（年化超过 1000 亿美元）。
该公司在 6 月份财报电话会议准备好的讲话中表示，DRAM 和 NAND 的行业需求“继续大幅超过行业供应”。
供应响应现已确定日期
对于内存库存来说，重要的是供应何时到达。周五，SK海力士董事会批准了54万亿韩元（约合380亿美元）的资金用于建设两座新工厂。更大的一块，即 35.2 万亿韩元，流向韩国龙仁市一家名为 Y2 的 DRAM 工厂。其余的 19.1 万亿韩元用于资助清州一家名为 M17 的 NAND 工厂。
我认为时间表比金钱数字更重要。 M17 于 2027 年 2 月破土动工，并于 2028 年 12 月启用第一个洁净室。Y2 直到 2027 年 7 月才破土动工，其第一个洁净室于 2029 年 6 月启用。
第一个洁净室通常标志着装备晶圆厂的开始，而不是批量输出的开始。换句话说，今天确定的产能是 2028 年及以后的产能。
这与美光本身的说法相符。在同一次 6 月的讲话中，美光表示，预计紧张状况“将持续到 2027 年之后，原因是各领域人工智能驱动的需求以及结构性供应限制”。
当然，一些新的供应土地会更快。 SK 海力士的第一座龙仁工厂已在建设中，预计于 2027 年 2 月开设第一间洁净室。美光本身的支出也达到创纪录的水平（仅第三财季的资本支出就达 71 亿美元）。
然而，即使所有这些都在进行，美光仍然预计 2027 年供应紧张。上周批准的晶圆厂将在此之后抵达。
为回合而建立的合约
美光科技还利用这次繁荣锁定了其结束时会发生的情况。该公司已签署 16 项战略客户协议——照付不议合同，这意味着客户承诺在多年内购买特定数量的产品。这些协议通常为期五年，从 2026 年到 2030 年年底。
在此期间，它们总共覆盖了美光 DRAM 产量的约 20% 以及 NAND 产量的约三分之一。管理层预计公司收入的一半或更多最终将归属于这些协议。
其中最大的公司通常以 2026 年第二季度的市场价格设定价格上限，并在整个期限内保持价格下限。在经济低迷时期，这些底线应该为美光科技的合同收入下降幅度设定一个界限。
首席执行官 Sanjay Mehrotra 在 6 月份的财报中表示，这些协议“将显着增强美光强劲财务业绩的持久性和可预测性”。
Ultimately, the cycle will still turn.内存周期总是存在的，而且创纪录的价格正在为可能结束这一周期的产能提供资金。但鉴于该股的估值约为预期市盈率的 6 倍，该股的定价似乎已接近尾声。
该行业本身发布的建设时间表将大量新增项目安排在 2028 年和 2029 年，而美光科技的合同将持续到 2030 年。对我来说，该业务看起来可能会比市场支付的时间更长时间地以这样的速度保持盈利。
主要风险不是建设进度——如果人工智能 (AI) 需求降温，在没有新晶圆厂开业的情况下，内存价格可能会下跌。但根据该行业承诺的建设，这一转变可能比价格假设的还要遥远。