Adobe (ADBE) 股价接近 250 美元，较去年下跌约 28%，而标准普尔 500 指数上涨约 16%。过去三个月该股的回报率约为 21%。市场为一家刚刚公布创纪录季度营收的公司支付了 13.9 倍的往绩市盈率。 Adobe 股价的倍数很低，就好像有意义的增长是不可能的。下面的场景测试了该定价，其答案取决于 Adobe 的免费用户是否开始付费。
Adobe 的下一步将来自哪里？
收入承担了大部分工作。该方案在三年内每年增长 10.3%，与过去 12 个月 Adobe 管理的 11.5% 相比略有削减。利润率略有下降，但盈利仍增长约三分之一。
杠杆位于创意特许经营权中。 Adobe 2026 年第三季度的订阅收入为 65.6 亿美元，其中创意和营销专业人士带来了 46.5 亿美元。Acrobat 和 Express 紧随其后，每月活跃用户超过 9 亿。
然后轮到倍数了。 Adobe 的市盈率为 13.9 倍，而三年平均市盈率为 30.8 倍，这种情况让它部分重新估值至 15.6 倍，因为增长和利润率保持不变。根据这些假设，三年后该股的价值约为 374 美元，比现在高出约 49%。
Adobe 必须怎样做才能实现这一目标？
Adobe 在 9 月份提高了收入目标，但该指导仅涵盖 2026 财年的最后一个季度。除该季度之外，几乎整个三年情景都是推断而非管理层指导。
Adobe 的积压合同收入（即 RPO）在 2026 财年第三季度同比增长了 8%。管理层将个位数的增长与其自己的选择联系在一起：Adobe 正在将新用户引入免费渠道，而不是付费合同。
因此，Adobe 今天正在用收入换取希望稍后收费的用户。与 Express 足迹重叠的创意免费增值月度活跃用户已超过 1 亿（同比增长超过 70%），并且按设计属于免费层。
管理层表示，参与度开始转化为经常性收入，Firefly 的应用程序和积分包的最终经常性收入环比增长了 40%。 Adobe 还推迟了 Creative Cloud 的定价行动，称其为短期救济，其重要性不及赢得用户。
哪些因素会削弱 Adobe 的优势？
这种情况需要市场为 Adobe 赚到的每一美元多支付一点钱。但市场不必配合。维持当前市盈率 13.9 倍，上涨空间从 49% 降至 33%。
免费增值的赌注决定了市场是否会付出代价，而且这个结论每次都会做出一个季度的结果。业主已经知道等待的成本是多少。过去三年，Adobe 最大的峰谷跌幅约为 70%，但其股价仍比三年高点低约 61%。
那么，您未来三年会购买 Adobe 吗？
如果你被撕裂了，那么你就读对了。该情景表明三年后 374 美元。 Adobe 已经让其股东经历了一次残酷的回调，而迄今为止的复苏只是部分的。只有当你能够轻松地承受另一次大幅下跌而不按下卖出按钮时，追逐上涨空间才有意义。
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