当美光科技 (MU +0.16%) 于 6 月底发布第四财季展望时，即使在一份充满展望的报告中，有一个数字也很引人注目：毛利率约为 86%，营收为 500 亿美元，上下浮动 10 亿美元。换句话说，管理层预计每销售一美元只花费约 14 美分来制造其销售的芯片——在这个利润率一直随内存价格波动剧烈的行业中。
指导季度已经结束。美光科技 2026 年第四财季已于 9 月初结束，该公司将于 9 月 30 日周三收盘后公布业绩。
内存制造商能保持这样的利润多久？该公司自己报道的历史提供了一个直截了当的答案。
旧上限是61%
美光科技 2026 财年第三季度（截至 5 月 28 日）的毛利率为 84.6%，高于上一季度的 74.4% 和上年同期的 37.7%。该公司最新的季度报告将人工智能数据中心需求的激增归功于人工智能数据中心的需求，该公司表示，人工智能数据中心的增长速度超过了行业所能增加的供应量。价格上涨提高了整个投资组合的盈利能力。
就规模而言，2018 财年的内存繁荣（该公司称其为创纪录的一年）在最后一个季度达到了 61% 的毛利率。此后的上行周期于 2021 年 9 月初结束，该季度达到 47.3% 的峰值。
换句话说，美光科技在前两次繁荣时期的最佳季度与目前的业务状况相比从未相差 20 个百分点以内。在研究科技股 10 年后，我还没有见过这样的事情。
该行业的其他公司也有同样的记录。其竞争对手 SK 海力士 (SKHY +2.79%) 2018 年业绩创下历史新高，其中营业利润率为 52%。一年后，其营业利润下降了 87%。
先前的每个峰值都快速消退
61% 的季度是 2018 财年的最后一个季度。三个季度后，美光的毛利率为38.2%。一个季度后，这一数字为 28.6%，不到峰值（大约一年后）的一半。一旦下滑停止，利润率就没有恢复。达到峰值两年后，这一比例达到了 34.1%。
下一次繁荣的结局更加艰难。两个季度后，利润率仍保持在 47.2%，峰值为 47.3%。此后四个季度，该数字为负 32.7%。
这两次，一旦开始下滑，利润率在大约一年内就下降了 30 个百分点以上。这是 86% 的指南所面临的历史。
合约楼层能否改变格局？
值得注意的是，管理层并不要求价格继续以近期的速度上涨。指导利润率约为 86%，仅比第三财季的 84.6% 高出 1 个百分点，而该季度较上一季度跃升了 10 个百分点。
首席财务官马克·墨菲 (Mark Murphy) 在为公司 6 月份财报电话会议准备的讲话中表示：“我们第四季度的毛利率前景反映了价格上涨速度的显着放缓。”
美光认为，这次的不同之处在于合同。该公司已签署 16 份为期三至五年的客户协议。其季度报告将其描述为照付不议交易，大多数都有固定定价或合同价格下限和上限。
更重要的是，首席执行官桑杰·梅赫罗特拉(Sanjay Mehrotra)在同一份事先准备好的讲话中表示，仅底价就可以实现毛利率“远高于我们过去任何周期的季度利润峰值”。
需求也可能会在一段时间内保持强劲。 Mehrotra 告诉分析师，他预计 2028 年行业供应只会逐渐改善。不过，这些合同是新的。目前还没有经济低迷考验过地板。
纳斯达克股票代码：MU
市场似乎已经注意到了。分析师一致预测 9 月初开始的 2027 财年每股收益约为 158 美元。
截至撰写本文时，每股收益约为 1,070 美元，约为预期收益的 7 倍。可以说，这是一种多重投资者为他们预计不会持续的收益而储备的类型。
最终，我会在两个方面都相信管理层的话。造成这一利润率的价格上涨正在放缓，下一次经济低迷的底线比美光之前的任何水平都要强。但我对公司的估值就好像 86% 是这个周期的峰值，而不是新常态。美光从未长期保持利润率峰值，我也不打算让这一点有所不同。