人工智能这一有望释放数万亿企业生产力的技术浪潮，是否真的有可能最终颠覆甲骨文（ORCL）这个有着五十年历史的古板、不可动摇的关系型企业数据库巨头？这家半个世纪以来默默为全球银行、企业物流和政府管理提供动力的公司现在拥​​有一种截然不同的资产负债表，它建立在服务器机架、液体冷却管道和高息债券的基础上。

从表面上看，这个问题听起来很荒谬。甲骨文花了几十年的时间打造了科技史上最赚钱、最坚固的护城河之一。一旦财富 500 强公司将其关键任务会计、ERP 或数据库系统嵌入到 Oracle 的架构中，将其剥离就很难了。传统软件业务每年都会带来两位数的高利润和数十亿美元的可靠现金。但这种情况已经迅速改变。为了争夺作为超大规模云提供商的主导地位，甲骨文已将自己转变为一家资本匮乏的工业基础设施公司，其股票市盈率为一家软件公司的倍数。查看 Oracle 部门的财务状况。

资本支出超过现金流

从自由现金流图开始，因为这就是故事令人不舒服的地方。甲骨文正在利用借来的资金而不是业务产生的现金来为其人工智能数据中心的扩张提供资金。建设人工智能基础设施成本高昂：数以万计的 GPU、大量的电力合同和新的数据中心园区都需要巨额的前期投资。

2026 财年（截至 5 月 31 日）的数据显示支出已变得多么激进。甲骨文资本支出为 557 亿美元，同比增长 162%。与此同时，运营现金流健康增长 54%，达到 320 亿美元。这是强劲的增长，但仍不足以覆盖投资。了解主要 IT 厂商的财务状况。

扣除资本支出后，甲骨文产生了 237 亿美元的负自由现金流。甲骨文在这一年中筹集了 430 亿美元的新债务，使债务总额达到约 1,674 亿美元，从而填补了大部分缺口。

信贷市场开始注意到这一点。投资者用来为公司违约提供保险的甲骨文信用违约掉期 (CDS) 已攀升至有记录以来的最高水平，甚至超过了 2008 年金融危机期间的峰值。 [1]不断上升的CDS利差并不意味着破产即将来临，但它们确实表明贷方正在要求更大的赔偿来承担甲骨文的信用风险。

公平地说，甲骨文并不孤单。谷歌等超大规模企业也在人工智能基础设施上投入巨资。不同之处在于，谷歌从其核心业务中产生的现金要多得多。 Alphabet 在过去 12 个月内产生了 1857 亿美元的运营现金流，使其在不严重依赖债务的情况下为投资提供更大的灵活性。

真正的风险不是债务。是谁在另一端

Oracle 云基础设施的很大一部分 GPU 容量被出租给 xAI 和 OpenAI 等前沿人工智能实验室，以及一波高增长的生成式人工智能初创公司。甲骨文的命运现在直接取决于这些租户是否能够在合同期内真正支付账单。这是值得关注的连锁反应。首先是企业买家临阵退缩。

过去两年，企业在人工智能方面的支出激增，但许多企业仍在努力大规模部署人工智能或展现出明显的投资回报。与此同时，美国劳动力市场保持相对弹性，降低了许多行业用人工智能取代工人的紧迫性。包括特斯拉在内的一些大型人工智能采用者也开始发出信号，表示对员工的人工智能支出将采取更加谨慎的态度。

如果人工智能工具一直难以显示出明确的投资回报率，那么企业软件预算就会紧张。这降低了人工智能实验室本身的收入增长，因为它们的计算消耗率仍然很高。从那时起，这些实验室与 OCI 签署的多年、数十亿美元的计算承诺开始摇摆不定，要么重新谈判，要么直接违约。最终，甲骨文承担了责任：空置的数据中心、不断贬值的芯片以及多年的租赁义务。

如果人工智能支出放缓，亚马逊和谷歌也会感受到影响。但它们更大的现金流和更多元化的业务使它们比甲骨文更有能力应对经济低迷，而甲骨文的人工智能基础设施业务已成为更大的增长动力。

人工智能支出最终能否带来生产力的提高，以证明当今基础设施的繁荣是合理的，这仍然是一个悬而未决的问题。我们在人工智能代理重组：哪些软件股票能够生存？中更详细地讨论了这个问题。

为什么这对偿付能力实际上很重要

GPU 老化很快。下一代芯片架构可能会让当今的集群在三到五年内显得过时。如果主力租户违约或大幅缩减规模，Oracle 就不能直接归还硬件或取消这些长期租约。即使支持承诺的收入不是固定的，这些承诺也是固定的。进一步推动这一趋势：信用评级下调、信贷市场收紧以及再融资成本变得更加昂贵，从而形成难以摆脱的恶性循环。甲骨文的传统数据库业务仍然是一个宝贵的缓冲，但人工智能的建设带来了公司以前从未需要管理的财务杠杆和资本密集度。

破产不是基本情况。但在甲骨文历史上，这是第一次，更重要的争论不是关于收益或估值，而是关于信用。如果股票投资者相信增长最终会证明其合理性，那么他们可以容忍多年的自由现金流疲软。信贷投资者不能。

担心人工智能基础设施风险集中的投资者可能更喜欢更多元化的投资方式。 Trefis High Quality (HQ) 投资组合投资于由 30 只股票组成的多元化群体，与更广泛的指数相比，这些股票共同带来了更强劲的上涨空间和更低的波动性。通过检查总部投资组合绩效数据，了解这些更平稳、更高回报背后的方法。