随着资本市场代币化竞争的加剧，关于股票应如何进入区块链轨道的争论正在引起美国监管机构的关注。

代表转让代理及其成员（包括华尔街主要机构）的贸易组织证券转让协会（STA）正在敦促美国证券交易委员会（SEC）在制定将传统证券引入区块链轨道的规则时，与中介公司发行的代币相比，对发行人赞助的代币化证券给予优惠待遇。

STA 在给该机构的一封信中辩称，基于区块链的股票应该是由基础发行人授权的实际证券，并反映在其官方股东记录中，而不是由非附属平台创建的代币。

信中说：“这种区别是根本性的。” “发行人赞助的代币是公司的实际股份或其他证券。”与此同时，第三方代币化股票的持有者反而面临着发行这些代币的平台的信用、托管和运营风险。

该组织表示：“发行人赞助的代币可以为发行人、投资者和美国资本市场带来有意义的好处，但前提是委员会正确建立了基础架构。”

该组织的要求集中在代币化面临的最大问题之一：随着华尔街公司和加密货币公司竞相将股票引入链上，应采用何种法律结构来支撑基于区块链的股票。

这封信是在代币化已成为吸引华尔街关注的数字资产增长最快的领域之一之际发出的。资产管理公司、加密货币公司和经纪公司正在竞相将股票、债券和基金引入区块链网络，他们认为该技术可以使证券更容易转移、全天候结算并嵌入数字金融市场。

事实上，一些人认为代币化资产可能会成​​为一个巨大的市场。全球银行花旗预计，在其基本情况下，到 2030 年，代币化证券可能会成为一个 5.5 万亿美元的市场，代币化股票将增长至 2.6 万亿美元。

转账代理占据金融市场基础设施的关键层。他们维护公司的官方股东记录，处理所有权转让和公司行为，并确定谁合法拥有证券，将其置于代币化股票最终运作方式的中心。

随着代币化的发展，出现了多种法律结构。

在发行人发起的模式下，公司授权代币化股票并将其记录在其官方股东名册中，赋予投资者与传统股票相同的合法权利。与此同时，第三方模型依赖中介机构。在托管结构中，受监管实体持有基础股票并发行代表投资者所有权利益的基于区块链的代币，而综合模型仅提供股票价格的经济风险。

The SEC recognized those distinctions in a January staff statement discussing how tokenized securities could fit within existing securities laws. The statement separated third-party tokenization into two categories: custodial tokenized security entitlements and synthetic products, acknowledging that third-party tokenization can vary in structure and the rights afforded to investors. While the statement does not carry the force of formal Commission guidance, it offers insight into how agency staff are approaching tokenization.

如今，约 20 亿美元的代币化股票市场大部分都遵循以 Ondo Finance 和 Kraken 的 xStocks 为首的第三方合成模型，并且仍然普遍对美国散户投资者开放。与此同时，代币化公司Figure（FIGR）和Securitize（SECZ）在链上发行了自己的股票，属于发行人赞助的模式。遵循托管模式的是 Dinari，它是第一个在美国获得经纪交易商注册的代币化股权平台。本月早些时候，Ondo Finance 还通过其持牌转让代理和 Broadridge 处理代理投票、监管披露和股东沟通，向托管模式迈出了一步。

在此背景下，STA 敦促 SEC 对发行人赞助的代币化证券和第三方股票代币进行明确的监管区分。

该组织认为，代币化证券应该是发行公司授权的实际股票，并记录在其官方股东名册中，并警告说，第三方代币可能会混淆投资者，削弱股东权利，并使持有人面临平台、托管和交易对手风险，而不是让他们与发行人建立直接的法律关系。

这封信称，任何针对代币化证券的“创新豁免、试点计划、不采取行动的立场或永久框架”都应仅适用于发行人赞助的模型。它还敦促美国证券交易委员会在平台将产品作为上市公司的代币化股票进行营销之前要求发行人同意，并要求美国证券交易委员会对其允许的任何第三方模式进行明确的披露和合规保障。

Computershare North America 发行人服务首席执行官 Ann Bowering 表示：“我们的上市公司客户对包装式产品提出了担忧，这些产品看起来像是公司股票的所有权，但却不受发行人自己的记录、治理和沟通渠道的影响。” Computershare 是标准普尔 500 指数中一半以上公司的转让代理。

Computershare 发行人服务全球首席执行官菲奥娜·查尔默斯 (Fiona Chalmers) 表示：“创新和市场诚信必须齐头并进，并明确区分发行人赞助的代币化证券和包装产品，这一点至关重要。” “代币化正在全球市场迅速发展，监管机构现在做出的决策将决定发行人及其股东如何获得代币化股票。”

美国和英国的另一家主要转让机构 Equiniti 也赞同这一观点，认为监管机构应该明确区分发行人授权的代币化股票和第三方产品。 的所有者 Bullish (BLSH) 宣布收购 Equiniti，预计于明年初完成收购。

“未经发行人授权并通过其转让代理记录的代币不是代币化股票。它是一种合成工具，让投资者面临风险，发行人没有追索权，”转让代理 Equiniti 首席执行官丹·克莱默 (Dan Kramer) 表示。 “在第三方代币的激增使问题变得更加难以解决之前，美国证券交易委员会需要在其框架中明确划定界限。”

这封信进一步呼吁对直接注册系统 (DRS) 进行现代化改造，认为目前在 DTCC 经纪人持有的账户和转让代理记录之间转移股票的流程对于代币化市场而言太慢，并且会给发行人赞助的代币化带来不必要的摩擦。存管信托与清算公司 (DTCC) 是美国证券市场核心的清算和结算机构，去年处理了 4.7 千万亿美元的证券交易，而其子公司存托信托公司 (DTC) 为超过 100 万亿美元的证券提供托管和资产服务。 STA 在信中敦促该机构与 DTCC 和转让代理合作，随着数字证券走向更广泛的采用，简化这些转让。

随着经纪公司和加密货币公司越来越多地推出基于区块链的股票产品，合成股票代币的问题变得越来越突出。

去年，OpenAI 公开与 Robinhood 与该公司股票挂钩的代币化产品划清界限，称其既没有批准此次发行，代币也不代表 OpenAI 的实际股权。这一事件凸显了当基础发行人不参与时，代币化证券如何造成混乱。

随着主要金融机构和交易所计划在更清晰的监管框架下扩大代币化证券发行，这场争论可能会变得更加重要。 Coinbase 公布了推出美国股票链上股票的计划，而 Robinhood 刚刚将其股票代币发行范围扩大到了 120 个国家的用户。纳斯达克获得 SEC 批准测试代币化证券交易，并利用 Kraken 在全球范围内分销代币化股票，而纽约证券交易所则与 Securitize 合作开发代币化证券基础设施。

与此同时，DTCC 计划于 7 月份开始测试其代币化证券平台，然后在 10 月份进行更广泛的推广。该服务将允许公司发行已托管资产的基于区块链的版本，同时保留与传统证券相同的所有权和法律保护。

Fairmint 是第一家在 SEC 注册的本地链上运营的转让代理公司，其首席执行官兼联合创始人 Joris Delanoue 表示，区块链可以帮助实现转让代理现代化，但不能完全取代它们。

“STA 信函触及了真正的链上股权与股权代币化表示的区别核心，”他说。 “区块链不是事实的来源；发行人授权的股东名册才是。”

他说，数字账本可以做的是使记录可编程、实时且可在全球范围内互操作，但它们必须维护资本市场的法律基础。

STA 成员、代币化公司 Securitize 的首席执行官卡洛斯·多明戈 (Carlos Domingo) 认为，合成代币的扩散会使市场更加分散，更难以监管。

“这对投资者、发行者和市场诚信来说是一个真正的问题，这就是为什么监管框架应该明确区分发行者赞助的代币和合成风险，”他说。 “合成代币并不是市场现代化的捷径——它们是增加风险和混乱的根源。

Womble Bond Dickinson 律师事务所合伙人 Louis Froelich 在对冲基金 Two Sigma Investments 工作了近十年，他表示监管机构应该认识到第三方股票代币与传统股票不同，但不应完全忽视它们。

“从某种意义上说，第三方股票代币并不是什么新鲜事：受监管的期权、期货和掉期市场长期以来一直为没有所有权的股票提供价格敞口，”他告诉 。 “新颖之处在于区块链轨道可以实现高效、更广泛的分发。”

Froelich 表示，由于持有人可能缺乏投票权、股息和对发行公司的直接法律索赔，此类代币最终可能会以相对于基础股票的折扣价进行交易。与此同时，他表示，保留投票权和公司行为的托管代币化模型最终可能看起来更接近传统证券，而不是合成产品。

“我鼓励委员会不要忽视第三方股票代币，而是将其视为一种不同类别的金融工具，与真实股票明确分开。”

然而，一些市场参与者表示，STA 的提议存在将根本不同的代币化模型组合在一起的风险。

Dinari 首席执行官加布·奥特 (Gabe Otte) 告诉 ：“关键在于代币是否代表真正的股权或仅仅代表经济风险。”

他表示，STA 的许多担忧都是合理的，但主要适用于合成代币化产品。他指出 SEC 一月份的声明将托管代币化证券与合成结构区分开来，认为受监管的托管模型应单独评估。

奥特说：“发行人发起的模型和托管模型都提供了真正的股权，为了最终投资者的利益，这些模型应该与合成模型区分开来。”

数字证券平台 tZERO 首席执行官 Alan Konevsky 同意，发行人发起的代币化通过保留公司与投资者之间的直接关系提供了重要优势。但他认为市场可能支持多种合规方法。

Konevsky 表示：“创新正在加速，我们预计随着市场的成熟，会出现多种合规、非误导性、具有经济和技术意义的模型。”

专注于将资金转移到链上的代币化平台 Centrifuge 的首席法务官 Eli Cohen 表示，这封信反映了转账代理的担忧，即如果第三方模式得到更广泛的采用，发行人赞助的代币化可能会失利。

“在这里，STA 正在保护其市场，”科恩告诉 。 “转让代理由发行人支付费用，因此如果非发行人证券被广泛采用，现有的转让代理特许经营权将萎缩。”

科恩表示，这封信中更重要的部分是呼吁美国证券交易委员会对直接注册系统进行现代化改造。 “STA 正确地指出，当前系统完全依赖 DTC，而且速度太慢，无法与合成系统竞争，”他说。 “如果 DTC 不能很快适应并开发出更快的系统，现有的过户代理系统就几乎不可能保持其当前的市场地位和作用。”

美国证券交易委员会尚未提出针对代币化证券的正式规则。预计该机构将推出旨在培育代币化证券的创新豁免，但尚未具体说明其时间表和范围。

但随着券商、加密货币公司和华尔街机构扩大基于区块链的股票发行，该机构对发行人赞助和第三方模型的方法可能会决定代币化股票在美国的发展以及投资者最终获得的权利。

6 月份，CEX 交易量五个月来首次增长，现货交易量上涨 15.3% 至 $1.11T，RWA 永续交易量飙升至创纪录的 $311B。