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《加密多空》。本星期：
，CFA，摩根士丹利财富管理全球投资办公室执行董事
根据我们有限的历史观察，数字资产通常遵循四年的周期。四个完整的周期中的每一个都包括一个为期三年的牛市，随后是一个为期 12 至 14 个月的熊市，通常被称为加密货币冬天。目前还不清楚为什么这种循环会持续存在，但有合理的自上而下和自下而上的解释。幸运的是，我们不需要知道循环的哪个原因是最重要的。我们理解四年周期的框架具有加密货币的四个“季节”。当前的加密货币冬季在很大程度上遵循了历史模式，但我们的焦点最近转移到了下一个季节。
从历史上看，在有限的观察中，“加密货币春天”已经悄然开始，价格趋于稳定，而公众兴趣仍然低迷。历史上标志着从加密货币冬天到加密货币春天过渡的几个指标今天出现了。这些观察结果不是预测，它们可能会证明是错误或不成熟的信号，但每个迹象都值得在未来几个月进行监测。
1) 周期长度：从历史上看，春季是在供应量减半前 17 个月开始的，或者是距离上一个峰值后 12 至 14 个月开始的。 9 月距下一次减半还有 17 个月，距上次减半高峰还有 11 个月。
2）交易所和机构压力：在加密货币春天开始之前，主要交易所已经倒闭或关闭。 BitMEX 在 7 月份宣布将于 9 月份关闭。
3）比之前的峰值下跌 77％ 至 84％：比特币的下跌 53％（彭博社 2025 年 10 月 6 日至 2026 年 6 月 30 日的价格数据）可能足以算作一个迹象，但仍然比之前的加密货币冬天要浅。
4）比特币难度：衡量比特币开采难度的指标，难度通常会在加密货币冬天结束时下降，然后增加以标志着加密货币春天。虽然难度有所下降，但尚未反弹。
5）Thermocap倍数：Thermocap倍数是一种类似于账面价值的衡量标准，它将比特币的市值与支付给矿工的累计美元价值进行比较，每枚比特币均按其开采时的市场价格进行估值。根据截至 2026 年 6 月 30 日的 Glassnode 数据，之前的加密货币冬天以个位数倍数结束，但本周期仅下降至 13 倍。这些水平并不能保证未来价格走势。
6) 价格走势：从历史上看，从低点反弹 50% 与之前的市场低谷是一致的，尽管这种关系不能保证未来的结果。
一旦下一个周期开始，我们预计两个关键争论将持续存在：
比特币在下一次减半之前会创下新高吗？在2012年至2016年周期和2016年至2020年周期中，比特币直到减半后才超过其上一个周期的高点。然而，根据彭博社数据，在2024年周期中，比特币在2024年4月减半前一个月就突破了2021年高点。
人工智能是否已取代加密货币成为市场领先的投机/颠覆性技术叙述？在 2020 年和 2021 年，加密货币是高流动性、颠覆性技术市场最清晰的表现之一。然而，自 2024 年以来，人工智能已成为主导的增长故事。
这两场争论都不会很快得到解决，这就是为什么我们正在观察上述六个迹象，而不是等待答案。
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